本篇文章7549字,读完约19分钟

2019年,债券市场是最确定的,股票市场是灵活的,房地产投资是谨慎的

——首届金融“首席对策”专访海通蒋超

摘要

2018年,全球资本市场跌宕起伏,内外环境存在一些不确定性。2019年,宏观经济和资本市场的前景如何?如何分配主要资产?中国未来的财政政策有多大?3%的政府赤字红线能被打破吗?针对这些问题,CBN首席对策专家采访了海通证券首席经济学家(600837)、海通证券研究所副所长、宏观债券首席研究员蒋超。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超是清华大学经济学博士,在第一财经、新财富、水晶球和金牛奖中获得最佳宏观和债券分析师的第一名。在接受《首席对策》独家采访时,他认为中国过去10年的最佳配置不是股票,不是债券,而是通常被称为实物资产的房地产。在过去的10年里,实物资产一直好于整个金融资产,在此之后广义货币的平均增长率为15%。在通胀预期下,实物资产可以保留。然而,随着金融去杠杆化和货币紧缩,未来的通缩风险可能大于通胀风险,实物资产将失去其较大的配置价值,而金融资产能够提供相对稳定的回报。例如,债券有息票,回报稳定的股票也有股息,所以整体而言,金融资产优于实物资产。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超的核心观点还包括:借钱发展经济,没有出路;去杠杆化来筹集资金并驱逐违约的坏账;减税有益于人民,奖励好的金钱和回报;中国资本市场欢迎历史机遇。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

他认为,为了解决巨额债务问题,需要做好四件事:第一,收紧货币政策;第二,债务违约;第三是重新创造货币;第四是重新分配财富。蒋超说,未来的稳定增长取决于减税,这是所有政策的重点。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

第一财经:任,摄像:陆贾

以下是“主要对策”的访谈记录:

1.未来通缩的风险可能大于通胀

第一财经:2018年,资本市场跌宕起伏,中美贸易摩擦不断,阿根廷、土耳其等新兴国家汇率大幅波动。在国内市场,存在信用违约、地方债务紧缩、金融去杠杆化和新的资产管理法规。展望2019年,所有人都认为随着政策底部和估值底部的出现,经济底部和市场底部即将到来。你如何展望2019年的宏观经济和资本市场状况?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:客观地说,2019年经济仍将面临调整压力。从内外形势来看,经济增长的压力是客观存在的。然而,资本市场充满希望,因为回顾2018年的股市,压力相对较大,但2018年的债券市场是一个相对较大的牛市。这在于始于2017年的金融去杠杆化,实际上这种去杠杆化已经发生了变化。货币超调机制,货币超调结束后,通胀压力得到缓解。随着通货膨胀的下降,利率中心趋于下降,这是一个新的模型,所以债券牛市。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

再看看股市,我们目前担心的是市场的底部和基本面,经济是否走下坡路,企业的利润是否会有压力,海外会有一些启示。例如,日本经济的名义价值在过去10年里增长了10%以上,但企业利润却增长了两倍,这表明企业利润和经济增长是两回事。这一次,我们将更多地利用减税和其他政策,而不是通过基础设施和房地产来刺激经济。今年,我们进行了两次较大幅度的减税,减税规模约为7000亿元。据估计,未来政府将出台新一轮万亿美元的增值税减免政策,整个减税规模将超过一万亿元,这将极大地帮助企业节约成本。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

此外,在货币紧缩之后,通货膨胀率有下降的趋势。石油价格已经从每桶70美元下降到每桶50美元,差不多是20美元。中国每年进口30多亿桶石油,可节约成本700亿美元,约合5000亿元人民币。此外,如果利率呈下降趋势,企业的财务成本将明显节省,因此会对经济增长产生压力,但这并不意味着企业利润会大幅下降。经过这次经济清算,中国未来可能会迎来一个相对稳定的利润增长模式,这实际上是一个很有希望的模式。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

第一财季:11月,cpi同比增速下降0.3个百分点,至2.2%,ppi同比增速进一步下降0.6个百分点,至2.7%,环比增速由正转负,至-0.2%。你如何看待今年和未来的通货膨胀趋势?生产者价格指数疲软的原因是什么?未来有通缩的风险吗?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:这种说法还是有区别的。11月份,cpi为2.2%,仍为同比正增长,但同比增速比10月份低0.3%,ppi不变。生产者价格指数为2.7%,下降了0.6%,但事实上仍然是正增长。今年10月以来,油价下跌了近30%,国内钢铁价格也下跌了近20%。所有这些下降都没有反映在当前的生产者价格指数变化中。我们预测,今年12月,ppi同比增长率将从2.7%降至1%以下,而明年的ppi全年可能出现负增长。因此,在ppi水平上,通缩风险将在明年再次出现。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

Cpi可能更好,预计明年将降至2%以下,仍应高于1%或处于低通胀区间,因为低于3%的目标。然而,如果将整个cpi和ppi加在一起,综合价格压力可能会降至0以下,明年的通缩风险应该大于通胀风险。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

2.潜在通缩环境下,实物资产损失巨大配置价值

哥伦比亚广播公司:在今年的主要资产中,利率债券表现出色。请你找出原因好吗?明年债券市场的投资机会是什么?

蒋超:今年前10个月债券市场利率债券表现最好,明年信用债券将好于利率债券,因为债券牛市已经持续了一年,政府债券收益率大幅下降。最近,政府开始缓解信贷风险,比如让商业银行支持私营企业。包容性减税政策,例如,如果增值税可以减少1万亿,60%的增值税将由民营企业支付,这可以帮助民营企业节省大量成本,提高人们对中小民营企业信用风险的关注。因此,信用债券值得期待明年。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

第一财经:就国内市场而言,综合比较股市、楼市和外汇市场,你如何看待2019年主要资产的配置策略?

蒋超:货币的增长非常非常重要。在过去的10年里,中国最好的配置不是股票,不是债券,而是房地产,通常被称为实物资产。股票债券是金融资产。在过去的10年里,整体而言,实物资产一直优于金融资产,广义货币以平均15%的速度增长。在货币超支之后,整个环境就是通货膨胀。在通胀预期下,实物资产可以保留。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

然而,在过去的两年里,我们下定决心去杠杆化金融,我们收缩了货币。因此,货币增长率呈下降趋势,未来通货紧缩风险可能大于通货膨胀风险。因此,在这种类似于潜在通缩的环境下,如果没有特别大的价格上涨预期,实物资产将失去其较大的配置价值,而房地产相对谨慎。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

金融资产可以提供相对稳定的回报。例如,债券有息票,回报稳定的股票也有股息。在通缩或利率下调的情况下,债券和股票仍具有比较优势,整体而言,金融资产优于实物资产。这是第一个判断。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

此外,金融资产存在结构性分布,债券回报明显。事实上,利率下调是由于通货膨胀下降,这直接有利于债券市场。因此,债券将是2018年的大牛市,可能不会在2019年结束。但是对于股票市场来说,目前存在着很大的差异,因为股票不像债券,而且股息是波动的,会受到经济低迷的影响,这从估值的角度来看对股票市场是有利的,但从利润的角度来看对股票市场是不利的。较低的利率肯定对股市有利,但每个人对收益下降的担忧也是合理的。这一次,如果通过减税来应对经济低迷,企业利润下降可能不会那么严重,这对股市也是一件好事。明年的排名是债券市场是最确定的,股票市场是最灵活的,因为它有一个意想不到的减税的可能性。我们对房地产等实物资产相对谨慎。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

3.中国金融有能力通过短期借款来减税

哥伦比亚广播公司:根据最新数据,经济下行压力仍然很大。尽管央行进行了一系列货币政策调整,但在全球流动性收紧的背景下,央行的努力有限。你认为中国未来的财政政策会发挥多大作用?3%的政府赤字红线能被打破吗?积极财政政策下如何防范地方政府债务风险?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:中国的财政赤字率可能有一个3%的默认红线。突破这条红线真的很难。我们还估计,明年官方财政赤字率将在3%左右。但是,实际财政赤字比率会有一个调整空空间,因为中国有一个稳定的财政预算调整基金,明年的财政赤字比率将略有提高。调整基金加入后,短期内释放1万亿美元的减税额度应该不成问题。2016年和2015年的实际财政赤字率超过了3%,但名义上的红线仍然存在。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

然后,通过国际比较,我们来看看中国金融与空.之间的问题例如,在日本,政府债务与国内生产总值的比率超过200%,因此不可能通过减税来刺激经济,而且仍在增加税收。美国政府债务占国内生产总值的100%,而中国政府显性债务占国内生产总值的30%以上。每个人都在担心政府隐性债务,但即使加上隐性债务,中国政府的实际负债率估计也只有50%左右,与美国和日本相比有了很大提高,而且中国财政有能力通过短期借款来减税。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

此外,利用金融借钱在于其目的。过去,通过地方政府借钱成本很高,使用方法主要是基础设施,效率低下。然而,如果中央政府借钱减税,成本是3%,而居民和企业的借贷成本可能是6%和10%。这样的替代方式更有利于居民和企业,也有利于提高经济效益。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

《第一财经》:你曾经提到过一点,如果你想缓解去杠杆化导致的信贷紧缩,就没有未来可以放水,也没有空借贷的空间,但财政减税应该会减轻企业的负担。你如何评价当前的减税政策,以及它对企业和居民的影响?未来还有哪些空客房可以进一步减少?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:中国的税收负担是这样一种结构,80%的税收由企业部门缴纳,而居民部门缴纳的个人所得税只占总税收的不到20%。今后,空将对企业进行大幅度减税,企业税收的最大部分是增值税。因此,如果你想为企业减税,就应该考虑大幅降低增值税税率。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

二是对居民减税,因为目前居民的主要税种是个人所得税,缴纳个人所得税的人数相对有限。新税法颁布后,纳税的人就更少了。虽然减税可以减少两三千亿元,但受益者可能不到2亿人,还有12亿人与减税无关。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

增值税是一种流转税,每个居民在购物时都会间接缴纳增值税。因此,如果我们真的降低增值税,不仅企业部门会受益,而且一些企业可能愿意将利益转移给居民,即降低产品的销售价格,居民和企业都会受益。为居民和企业减税,最好的选择是降低增值税。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

减税空房间多少钱?客观问题是目前的经济负债率处于历史上相对较高的水平。当负债率高的时候,企业就不能投资,居民就不能消费,经济就会承受很大的压力。但是,在这个时候,金融可以起到跨时间调节的作用,也就是说,金融可以在当期借入资金,帮助居民和企业减轻负担。居民和企业恢复健康后,就可以退钱了,尤其是税收有这样一种跨时间调节的功能。我们计算过,中国政府的实际负债率可能是gdp的50%,远低于欧美的100%和日本的200%。近年来,政府可以借钱帮助居民企业减轻负担,让他们轻松出行。将来,当他们准备好了,我们会收税,他们会把钱还给政府。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

4.提高效率取决于减税和开放

哥伦比亚广播公司:除了你提到的财政赤字的扩大之外,2019年还有什么其他方法可以进一步稳定增长吗?

蒋超:这次,我们的环境可能会很特别。在过去的10年里,当我们遭遇经济衰退时,我们可以通过发行货币来稳定我们的增长。居民、政府和企业借钱。然而,现在的客观制约是,整个社会的债务率处于历史最高点,因此很难通过借钱来解决这个问题。货币刺激相对受到限制。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

此外,我们能通过外部需求稳定增长吗?目前,中美贸易摩擦可能会延长,这也制约了我们对外部需求的依赖,外部需求在中国经济中的比重正在缩小。回到经济增长的基本模式,除了依靠资本和所谓的外部需求来促进它之外,还有效率,它可以提高潜在增长率和全要素增长率。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

实际上,减税有这个意思。它不仅能在短期内增加居民消费和企业投资,还能提高居民和企业在全社会收入分配中的比重,增加居民和企业的积极性,提升我们的效率。这种减税可以发挥更大的作用。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

提高效率的另一个方法是开放。本地生产过去对我们来说非常重要,但日本的经验告诉我们,将生产转移到海外并不是一件坏事。我们可以利用全球资源在海外研发、创新和赚取收入,我们也可以绕过所谓的贸易摩擦。我们可以进一步开放和鼓励企业走出去。同时,我们可以打开市场,让海外企业进来。进来后,只要我们能进一步加强竞争,我们就能提高整个企业的效率。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

哥伦比亚广播公司:11月份,中国进口同比增长3%,出口同比增长5.4%,这两个数字都明显低于预期,与上月相比,增速明显放缓。你认为原因是什么?对经济的影响有多大?增长放缓会持续多久?对策是什么?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:会影响一段时间。我们有一个简单的计算。中国对美国的出口分为几类。第一类是500亿美元的货物,已征收25%的关税;第二类是目前征收10%关税的2000亿美元商品,未来仍有不确定性;第三类是没有征收关税。25%关税的出口大幅下降,而10%关税的出口以前增长迅速,但最近有所放缓。不可排除的是,追赶出口的效应在未来将会减弱,而出口将会产生影响。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

此外,美国经济明年也可能面临放缓,而欧洲和日本的经济今年将放缓,使美国经济脱颖而出。美国就业和消费者信心指数等近期经济数据略有下降。因此,如果美国经济放缓,也将导致自身需求下降,明年外部需求的下行压力应该会持续一段时间。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

5.海外资金继续涌入中国市场

CBN:英国政府已经全面启动了“不同意”离开欧盟的准备工作,对比美国、欧洲和新兴市场,展望2019年的全球市场,风险和机遇是什么?目前新兴市场有投资机会吗?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:目前,大家都在担心三个市场。首先,持续多年的美国大牛市已经达到顶峰;第二个是英国退出欧盟,每个人都担心会出现新的风险;第三,新兴市场可能是依赖的。例如,中东依赖于石油价格。一旦大宗商品价格下跌,新兴市场本身将产生影响。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

另一个是中国。每个人都可能有各种各样的顾虑。就我个人而言,我对明年的中国市场更有信心。迄今为止,企业利润仍在积极增长。相比之下,市场提前释放了许多风险。如果每个人都发现减税可以带来更有前途的未来,中国市场将会有一个特殊的机会,这是对我们海外的启示。a股市场是一个新兴市场,散户投资者比例很高,这使得它很容易波动。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

在海外,主要有两个重要机构。首先是年金。美国市场上最大的机构是美国养老金。虽然中国人有社会保障,但社会保障是基本养老保险。美国年金主要是401k,是补充养老保险。美国政府鼓励每个人为自己购买养老保险,政府提供减税援助。后来,美国出现了近30万亿美元的养老保险。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

中国今年在上海和苏州启动了试点项目,养老金税被延期。这项政策非常有力。如果我们真的给每个人每月1000元钱买养老保险,可以抵税,我相信每个人都应该买。因此,中国最大的潜在年金机构正在酝酿之中,机构投资者仍处于诞生过程中。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

其次,日本等外资机构主要部署在美国市场。目前,msci全球指数的80%是发达国家,20%是新兴市场,仅美国就占发达国家的60%。简单计算,美国占所有海外投资的50%,而美国经济仅占全球的20%。中国占全球经济的15%,但几乎没有分配给中国。目前,年金和外资都没有进入太多,都必须进入。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

为什么短期内外国投资者不愿意进来?不是它不想进来,而是我们有很多不完善的制度,只要我们愿意改进这些制度,比如让股指期货有更多的灵活性和更大的容量;例如,如果暂停制度可以更加面向市场,制度的改变可以带来外资。在此期间,海外基金,尤其是长期基金,继续涌入中国市场,这是一个值得我们关注的变化。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

6.美国加息周期即将结束

第一财经:自第四季度以来,美国居民的消费者信心指数下降,新房销售大幅下降。11月份新增非农就业人数远低于市场预期。美元指数能继续走强吗?你如何看待美联储2019年加息的可能性和溢出效应?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:主流判断是,美国加息周期已经结束。即使根据美联储先前的预测,加息将在2020年结束。事实上,这一轮始于2015年,因此处于加息周期的末期。一个多月前,我和北美的同行进行了交流。他们认为,美国目前的经济低迷可能与过去几年美国过度加息有关。然而,美联储的加息行为是动态调节的,当它意识到经济下滑时,就会改变加息的步伐。最初,市场预计明年将加息两到三次。目前,期货市场预计明年加息一次左右。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

目前,从10年期美国国债的趋势来看,它已经从3.2%下降到2.8%和2.9%。目前,美国的基准利率仍在2.25%左右,在大约两次上调后可能会结束。我们还认为,美国这一轮加息真的结束了。如果美国加息即将结束,这意味着本轮美元的强势将低于以往。美元指数很难突破100点,它对整个新兴市场的约束也将下降。因为美元之前走强,所有基金都在回归美国。如果美国不那么强大,新兴市场的压力将会减弱。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

7.明年人民币面临的压力将比今年大得多

第一财经:最近,中美两国一年期国债利率上下颠倒,中美两国货币政策的差异缩小了十年期国债的利差。你认为中国和美国之间的上下颠倒的传播如何?会不会增加人民币贬值的压力,从而影响货币政策的独立性?中国债券市场对海外基金的吸引力会下降吗?美国债券收益率的上限在哪里?

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

蒋超:每个人都担心人民币汇率贬值。事实上,原因是美国正在加息,而中国正在降息。利率的变化带来了相应的汇率压力。但事实上,从利率的角度来看,汇率本身有很大的缺陷。例如,日本长期实行零利率,现在是负利率,但日元过去没有贬值。此外,还有阿根廷。在过去的10年里,阿根廷的利率平均每年接近20%,但汇率长期以来一直在贬值。因此,历史告诉我们,如果利率高,汇率可能不会升值;当利率较低时,汇率不一定会贬值。如果我们从利率的本质来看,虽然阿根廷的利率是20%,但在过去10年,其货币增长率平均每年为30%,其货币存量每两年要翻一番,因此不难理解汇率的长期贬值。尽管日本实行零利率,但其货币增长率在很长一段时间内几乎为零,也没有货币过度支出。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

让我们再看看中国。在过去的10年里,中国的利率实际上非常高,货币的平均增长率为15%~20%,因此货币的增长率远远超过了gdp的名义增长率。事实上,钱是超支的,而且金额太高,这使得我们的汇率有潜在的贬值压力。过去两年,利率已经下调,这是金融去杠杆化背后的原因。广义货币增长率已降至8%,名义国内生产总值增长率仍高于9%。在过去的两年里,货币没有过度使用。目前,利率下降是集资的自然结果。中国的金融去杠杆化并没有增加汇率贬值的压力。此外,中国本身不同于许多新兴市场。例如,阿根廷的工业基础和出口并不强大,但中国有一个巨大的出口产业链,汇率贬值可以提高出口。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

今年人民币贬值的主要原因是美元升值,美元升值了5%左右,人民币汇率贬值了7%左右,这是相匹配的。如果美元升值是本轮汇率贬值的主要原因,那么我们预计明年美国加息将告一段落,美元不会特别强劲,人民币的压力也将比今年大得多。

姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

第一财经:明年人民币汇率走势的大致范围是什么?

蒋超:事实上,这很难判断。就我个人而言,我认为7的位置仍然是有利的位置。不排除7的位置会分阶段被打破,但7的位置可能会稳定很长时间。

来自金融部门金融渠道的作品都是有版权的作品,未经书面授权禁止任何媒体转载,否则将被视为侵权!

标题:姜超:2019债市最确定、股市弹性大、房地产谨慎投资

地址:http://www.boaoxuexiao.com/bqxw/11351.html